Su dinero entra rápido y sale despacio. Conviene saber cuánto.

Qué significa ilíquido cuando es su dinero

"Ilíquido" suena a tecnicismo y se lee como "difícil de vender". No es eso. Significa que no existe un mercado: no hay un precio publicado, no hay un comprador esperando del otro lado y no hay ninguna pantalla donde presionar vender. Su participación vale lo que alguien esté dispuesto a pagar por ella, y en la práctica, durante el plazo, nadie está dispuesto.

La comparación que aclara esto es un fondo de inversión inmobiliaria que cotiza en bolsa. Ese se vende en segundos a un precio público. Una participación en una sindicación privada no tiene ninguna de esas dos cosas, y el material de la SEC sobre REIT describe esa diferencia con claridad.⁴ El rendimiento adicional que se busca en lo privado es, en buena parte, el pago por aceptar esa falta de salida.

Por eso la pregunta correcta antes de firmar no es cuánto rinde, sino: si necesitara este dinero en el año tres, ¿qué haría? La respuesta honesta casi siempre es "nada", y conviene saberlo antes de haberlo enviado.

Tres relojes distintos, y solo uno le devuelve el dinero

Casi toda la confusión sobre liquidez viene de mezclar tres cosas que corren en paralelo y no significan lo mismo.

El error común es pensar que cuando se cumple el año de la Regla 144 uno "ya puede salir". Cumplirlo levanta una barrera legal. Deja intactas las otras dos: el acuerdo sigue exigiendo permiso y el activo sigue sin poder venderse a un precio que no destruya la operación.

La restricción legal, en las palabras de la SEC

Lo que usted compra es un valor restringido. La SEC lo define así: "los valores restringidos son valores adquiridos en ventas privadas no registradas de la compañía emisora o de una afiliada del emisor" (traducción nuestra),¹ y agrega que los inversionistas normalmente los reciben "a través de ofertas de colocación privada, ofertas del Reglamento D" y figuras similares.¹

El periodo de tenencia depende de si el emisor reporta a la SEC: "si la compañía que emitió los valores es una 'compañía que reporta' ... usted debe mantener los valores por al menos seis meses. Si el emisor de los valores no está sujeto a los requisitos de reporte, entonces usted debe mantenerlos por al menos un año" (traducción nuestra).¹ Una sociedad que compra un edificio de departamentos bajo el Reglamento D no es una compañía que reporta, así que el plazo que aplica es el de un año.

Y conviene repetir la parte que casi nadie dice: ese año no es una fecha de salida. Es el momento a partir del cual una reventa podría ampararse en la Regla 144, si además apareciera un comprador y el socio general lo autorizara. La oferta es exenta, lo que también significa que nadie revisó los méritos de la inversión antes de vendérsela.²

La restricción contractual, que es la que muerde

La segunda barrera está en el acuerdo de la sociedad y suele ser más restrictiva que la ley. La redacción habitual exige el consentimiento previo y por escrito del socio general para cualquier transferencia, y no obliga a que ese consentimiento sea razonable.

Las razones no son arbitrarias. Una transferencia puede alterar la cuenta de titulares de la que depende la estructura del vehículo, puede meter a un socio que no está acreditado y puede crear un problema fiscal para la sociedad. Pero el efecto para usted es simple: aunque encontrara comprador, necesita permiso.

Por eso, cuando alguien le diga que "siempre se puede vender la participación", la pregunta es concreta: enséñeme la cláusula de transferencia, y dígame cuántas transferencias ha aprobado esta firma y en qué plazo. Cómo verificar respuestas de ese tipo está en cómo evaluar a un patrocinador.

El mercado secundario, descrito con honestidad

Existen plataformas y compradores especializados en participaciones de fondos privados. Existen, y conviene entender en qué condiciones compran: con descuento sobre el valor estimado, con información limitada y con el mismo requisito de consentimiento que cualquier otro comprador.

Un descuento no es un abuso: quien compra asume un activo que no puede valorar de forma independiente, sin control y sin salida propia. Lo que hay que evitar es el razonamiento de que ese mercado convierte la inversión en algo líquido. No lo hace. Convierte una posición sin salida en una posible salida cara, en el mejor de los casos.

Si alguien le vende la participación como "líquida porque existe un mercado secundario", esa frase por sí sola ya le dice algo sobre quién se la está vendiendo.

Por qué un plazo de cinco años se vuelve de ocho

Los plazos se extienden, y casi nunca por fracaso. El plan suponía vender entre el tercer y el quinto año; vender en un mercado débil realizaría una pérdida que esperar podría evitar, así que se espera.

Las causas son concretas: el ingreso todavía no alcanza el nivel del que depende el precio; el mercado de salida cambió y el precio alcanzable está por debajo del que daría una venta paciente; la deuda hace que vender no convenga por penalidades de prepago o defeasance; o el promote del patrocinador no se gana a los precios de hoy, lo que crea un incentivo a esperar que conviene saber que existe.

Su capital sigue comprometido todo ese tiempo y su rendimiento anualizado baja aunque el total no cambie. El orden completo de una operación bajo presión está en cuando una operación no rinde, y qué ocurre si además le piden dinero, en llamadas de capital.

El plazo también tiene consecuencias fiscales

Mientras el dinero está adentro, usted recibe un K-1 cada año, con ingreso o pérdida asignados aunque no haya recibido efectivo. Eso se explica en su Schedule K-1.

Hay un detalle del plazo que sorprende: si en algún momento su parte de las deudas de la sociedad disminuye, la Publicación 541 trata esa disminución como una distribución de dinero,⁵ lo que puede generar impuesto sin que usted haya cobrado nada. Un refinanciamiento durante un plazo extendido es exactamente el escenario donde eso ocurre.

Y del otro lado: las pérdidas pasivas que se hayan ido suspendiendo durante todos esos años se liberan cuando usted enajena toda su participación. Es el único punto del ciclo en que el plazo largo juega a su favor.

Cómo se planifica alrededor de esto

No hay una técnica que vuelva líquida una participación privada. Lo que hay es dimensionar bien y confirmar antes de firmar.

• Trate el monto como dinero apartado. Si necesitaría ese dinero en un plazo previsible, no es el dinero adecuado para esta inversión.
• Pregunte el plazo previsto y el plazo máximo del acuerdo. Muchos acuerdos permiten extensiones a discreción del socio general; pregunte cuántas y de cuánto tiempo.
• Pida el plazo real de cada operación que hayan completado contra el que proyectaron al inicio. Una sola comparación, y de las más honestas que puede pedir.
• Lea la cláusula de transferencia antes de firmar, no cuando la necesite.
• Cuente con el K-1 cada año, incluso en años sin distribución.

Si su inversión es de decenas de miles de dólares, esto pesa más, no menos: la parte de sus ahorros que queda inmovilizada es proporcionalmente mayor. Qué es exactamente lo que compra está en qué es una sindicación inmobiliaria, y cómo se demuestra su estatus, en requisitos del inversionista acreditado.

Nuestra posición

No describimos ninguna operación nuestra como líquida, y no vamos a hacerlo. Una participación en una sindicación privada no lo es, y decir lo contrario sería la clase de afirmación que esta guía existe para desmontar.

Lo que sí decimos, antes de que usted envíe dinero: el plazo previsto, el plazo máximo que permite el acuerdo, quién decide una extensión y con qué criterio, y la cláusula de transferencia señalada en lugar de sepultada. Y el plazo real de lo que hemos completado frente a lo que proyectamos.

Si después de eso el plazo no le cuadra, la respuesta correcta es no invertir. Es una respuesta perfectamente razonable y preferimos oírla antes que después.

Ocho preguntas sobre el plazo

1. ¿Cuál es el plazo previsto y cuál es el plazo máximo que permite el acuerdo?
2. ¿Cuántas extensiones puede declarar el socio general, de cuánto tiempo cada una, y con qué criterio?
3. ¿Cuál fue el plazo real de cada operación que han completado, contra el proyectado al inicio?
4. ¿Qué dice exactamente la cláusula de transferencia, y cuántas transferencias han aprobado?
5. ¿Hay alguna disposición de recompra o de retiro, y bajo qué condiciones?
6. ¿Qué penalidades de prepago o defeasance tiene el préstamo, y hasta cuándo?
7. ¿Qué tendría que ser cierto para que vendan antes del plazo previsto?
8. ¿Debo esperar un K-1 en años sin distribución?

En qué se basa esta guía

1. U.S. Securities and Exchange Commission, Rule 144, selling restricted and control securities
2. Investor.gov, Private placements under Rule 506(b) and 506(c)
3. U.S. Securities and Exchange Commission, Rule 506(c) of Regulation D
4. Investor.gov, Real estate investment trusts (REITs)
5. Internal Revenue Service, Publication 541, Partnerships